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Estudo Comparativo do Setor de Varejo: LREN3; HGTX3; AMAR3; ALPA4 e GUAR3

23/04/2012

Conclusão:

Pode-se afirmar que a ação mais cara do setor na data do estudo é a HGTX3 e a mais barata a GUAR3 – conforme os critérios avaliados. Entretanto, o desempenho futuro dessas ações será determinado tanto pelo mercado como um todo (risco sistemático), quanto pela manutenção ou não do desempenho econômico-financeiro das respectivas companhias. Caso a HGTX3 venha a apresentar menor crescimento em seu lucro, e/ou queda nas margens de lucro (lucratividade) em 2012, uma excelente alternativa para substitui-la é a ação das Confecções Guararapes (GUAR3). A ação apresenta múltiplos atrativos, e a companhia registra lucratividade e rentabilidade em linha com a média do setor. Por fim, o mercado precisa “relativizar” a grande capitalização da companhia e seu efeito “negativo” sobre a avaliação do nível de retorno (ROE) obtido em 2011.

Contexto de Mercado:

Após alta muito forte da Bovespa em geral no 1TRI/12 e do setor de varejo em particular, o mercado vem tendo um comportamento volátil no mês de abril/12, marcado pela incerteza quanto aos rumos das principais economias no cenário internacional e pela recaída da crise da dívida soberana europeia.

A incerteza quanto à velocidade do crescimento econômico nas principais economias do mundo e, em especial, da China, tem levado os analistas  à “recomendar” o investimento em ações que não sejam correlacionadas com essa variável. Ou seja, são preferidas ações ligadas ao crescimento do mercado interno brasileiro em detrimento de ações cíclicas, ou ligadas ao crescimento econômico mundial. Dessa forma, as ações ligadas aos bons fundamentos da economia local como, por exemplo, o setor de varejo são recomendadas, enquanto ações de companhias ligadas à commodities devem ser evitadas até que se delineie com maior nitidez um cenário positivo para a economia mundial.

Objetivos:

Esse estudo pretende analisar o desempenho dos principais indicadores econômico-financeiros para companhias do setor varejista local ao longo de 2011; as quais têm, como principal negócio, o comércio de roupas: Lojas Renner (LREN3); Companhia Hering (HGTX3); Lojas Marisa (AMAR3); Alpargatas (ALPA3 e ALPA4) e Confecções Guararapes (GUAR3 e GUAR4).

O objetivo é fornecer uma referência individual e relativa a respeito desses indicadores; permitindo, dessa forma, que as ações das companhias elencadas possam ser comparadas entre si. Além disso, vale ressaltar que não foram analisados indicadores de caráter puramente operacional como, por exemplo, a abertura de novas lojas, ou as vendas realizadas “nas mesmas lojas” – indicadores importantes para serem avaliados em paralelo à análise dos indicadores econômico-financeiros.

Limitações:

Nota-se que o estudo abrange apenas o ano de 2011; e que, para uma comparação mais efetiva, seria importante que o levantamento realizado para os indicadores fundamentalistas contemplasse um período mais longo de tempo, no qual esses indicadores fossem monitorados ao longo do tempo e pudessem indicar uma “tendência”. Entretanto, esse fato não invalida a análise e comparação pontual dessas ações/companhias dentro da dimensão de tempo escolhida.

Dados utilizados:

Conforme pode ser observado, as ações dessas companhias obtiveram as seguintes rentabilidades nominais em 2012 e no período dos últimos 12 meses a partir de 19/04/2012:

                                                

Vale ressaltar que o retorno dessas ações em bolsa é uma consequência do comportamento do mercado como um todo (risco sistemático) e da performance financeira e operacional específica das companhias (risco não sistemático – único).

Foram utilizados dados financeiros publicados nas demonstrações financeiras consolidadas das companhias em destaque referentes ao 4TRI/2011 e ao ano de 2011 .

Análise:

Em termos de lucratividade, as companhias podem ser comparadas pelos seguintes indicadores: margem operacional – utilizando-se como proxi para isso a margem EBITDA – e a  margem Líquida. Vale notar, que foram comparadas as margens relativas ao 4TRI/11 e, em seguida, ao longo de 2011.

A margem EBITDA permite ver como as companhias conseguiram gerar lucro operacional frente às suas receitas líquidas. É uma medida de eficiência operacional, assim com a margem líquida, que mostra o que cada companhia conseguiu auferir de lucro líquido em sua operação durante determinado período de tempo.

Percebe-se que a companhia com melhores margens é a Cia. Hering, que obteve tanto no 4TRI/11, quanto ao longo de 2011, as margens mais altas do setor.

Já para avaliar a rentabilidade obtida pela operação das companhias, pode-se utilizar medidas como o ROA (retorno sobre ativos), o ROI (retorno sobre investimentos) e o ROE (retorno sobre o patrimônio líquido), que exprimem o retorno sobre investimentos realizados pelos acionistas das companhias.

Dentro do critério de rentabilidade, a Cia. Hering obteve, novamente, os melhores resultados. Seja com relação ao ROA, ao ROI, ou mesmo com relação ao ROE. Nesse aspecto, teremos oportunidade de analisar a relação existente entre o ROE e o ROI das companhias; o que será feito logo a seguir.

Também é importante avaliar a situação financeira de cada companhia analisada. Isso pode ser feito pela análise de seu endividamento, grau de alavancagem financeira (GAF) e comprometimento do resultado operacional  para fazer frente ao pagamento da dívida contraída pelas companhias.

Nota-se que LREN3, HGTX3 e ALPA4 têm situação financeira mais “folgada” e possuem dívida líquida negativa, enquanto que Lojas Marisa e Guararapes têm dívida líquida positiva e, consequentemente, situação financeira menos robusta. Essas últimas companhias registraram maior comprometimento de sua geração operacional de caixa (tomada pelo EBITDA) em 2011. Além disso, nota-se que possuem alta alavancagem de seus PL’s, assim como elevado grau de alavancagem financeira.

Nesse aspecto, fica claro que a Cia Hering, apesar de não possuir endividamento representativo, consegue promover alto retorno para o investimento dos acionistas (ROE) em decorrência de suas altas margens operacional e líquida implícitas em seu modelo de negócio. Dessa forma, o seu grau de alavancagem (GAF) não é tão elevado – e nem precisa ser.

Já no caso das outras companhias, as relativas baixas margens de lucro (operacional e líquida) acabam por condicionar um retorno mais baixo aos seus acionistas (ROE), em detrimento de suas altas alavancagens; tanto financeira quanto frente ao patrimônio líquido de cada companhia. Ou seja, apesar de utilizar o endividamento para melhorar o seu ROE, as margens de lucro as impedem de se equiparar à Cia. Hering em termos de lucratividade e rentabilidade.

Por fim, pode-se ter uma idéia de como esses indicadores afetaram o desempenho das ações em bolsa pela análise de seus múltiplos. Encontram-se, a seguir, os múltiplos mais “populares”, referentes a 2011, para cada uma das companhias em destaque. Vale lembrar que são múltiplos “passados” e não contemplam qualquer projeção para o futuro, indicando apenas o momento atual.

As ações da Cia. Hering (HGTX3) se mostram as mais caras do setor tanto em termos de múltiplo EV/EBITDA, quanto em termos de P/L. Isso é natural, uma vez que o preço da ação tem embutido expectativa de crescimento mais rápido (e maior) do lucro da companhia. Por outro lado, as ações da Guararapes (GUAR3) são as mais baratas por esses dois critérios. Talvez o baixo retorno do acionista (ROE), a  “fraca” posição de caixa (dezembro/2011) e o alto endividamento da companhia tenham contribuído para torná-la mais “barata” frente às outras – conforme esses critérios.Vale lembrar que as ações da Guararapes apresentaram nos períodos assinalados o segundo pior desempenho frente à todas as outras, com exceção apenas das ações das Lojas Renner (LREN3).

No entanto, a Guararapes possui margens de lucro (lucratividade) em linha com a média do setor e alta capitalização, permitindo-lhe apresentar o melhor múltiplo P/VPA ajustado entre todas as outras, conforme pode ser conferido a seguir.

No caso do múltiplo de valor patrimonial é conveniente que seja feita a análise do múltiplo ajustado, utilizando-se para isso do ROE de cada uma das companhias. O resultado mostrará qual das companhia possui, de fato, o múltiplo P/VPA “mais barato”.

Percebe-se que a GUAR3 tem, efetivamente, o múltiplo P/VPA mais barato, uma vez que o investidor (acionista) terá retorno (pelo ROE) relativamente superior a todas as outras ações do setor ao comprar GUAR3.

Conclusão:

Pode-se afirmar que a ação mais cara do setor na data do estudo é a HGTX3 e a mais barata a GUAR3 – conforme os critérios avaliados. Entretanto, o desempenho futuro dessas ações será determinado tanto pelo mercado como um todo (risco sistemático), quanto pela manutenção ou não do desempenho econômico-financeiro das respectivas companhias. Caso a HGTX3 venha a apresentar menor crescimento em seu lucro, e/ou queda nas margens de lucro (lucratividade) em 2012, uma excelente alternativa para substitui-la é a ação das Confecções Guararapes (GUAR3).

GUAR3 apresenta múltiplos atrativos, e a companhia registra lucratividade e rentabilidade em linha com a média do setor. Por fim, o mercado precisa “relativizar” a grande capitalização da companhia e seu efeito “negativo” sobre a avaliação do nível de retorno (ROE) obtido em 2011.

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